在刚刚结束第十四届全国人民代表大会上，李强总理在政府工作报告中提出“更好统筹发展和安全，有效防范化解重点领域风险。坚持以高质量发展促进高水平安全，以高水平安全保障高质量发展，标本兼治化解房地产、地方债务、中小金融机构等风险，维护经济金融大局稳定。”这一决策恰恰符合党的二十大明确要“健全资本市场功能，提高直接融资比重”的新要求，为未来资本市场改革发展指明了基本方向，对于推进资本市场制度完善和结构优化，更好服务实体经济高质量发展具有重要意义。公募REITs正是对提高融资比重控制金融风险提供了实践创新，也是发展中国特色金融体系服务实体经济高质量发展的重要实践成果。
一、REITs的基本含义、特点和分类
（一）REITs的基本含义
REITs（全称为Real Estate Investment Trusts）,又译为不动产信托投资基金，起源于美国，是一种以不动产为基础通过公司、信托等形式，募集投资者资金，并将所募集的资金对不动产项目进行收购，进而持有稳定收益的投资工具。REITs以固定收益为主要特征，与传统的房地产投资形式相比，具有更为丰富的投资方式、更低的投资门槛、更易于流通等优势。时至今日，历经六十年的发展，REITs已经成为全球范围内不动产投资的重要金融工具，其本质是将不动产的股权证券化的过程，使中小型投资者能够参与到不动产投资中来。为了使REITs具有稳定的收益，通常要求不动产项目本身有稳定的收益来源，如项目出租的租金收益和不动产自身的资产升值。
（二）REITs的主要特点
相比较传统不动产投资而言，REITs的主要特点包括：1.投资收益较高，通常向投资者支付较高的分红作为其主要的投资回报；2.资金流动性强，REITs可以像股票一样进行买卖并在证券交易所上市。中小投资者不需要买下项目来进行房地产投资，只需要买下REITs的股票。同样，若卖出REITs，投资者只需要通过证券交易所上将其出售；3.多元化投资，REITs投资组合通常专注一种或多种不同类型的资产，包括工业、办公、零售、住宅、基础设施、数据中心等。通过这种多样化投资，投资者可以分散投资风险并确保获得投资收益的稳定性。
（三）REITs的分类
REITs产品最主要的分类依据募集资金的途径不同分为私募和公募两种形式。两种募集资金的区别：1.募集方式不同，公募REITs多发行于公开交易市场，向公众募集资金，私募型REITs则是通过非公开方式，直接向特定投资者募集；2.信息披露不同，公募REITs受到严格的监管，需要全面、及时地向社会公众披露信息，而私募REITs的信息披露较少，具有较强的保密性；3.投资限制不同，公募REITs在发行、投向、运行方式、收益分配等方面有严格的限制，而私募REITs的投资限制通常由协议约定，更加灵活；4.流动性不同，公募REITs流动性较好，适合频繁买卖，而私募REITs流动性相对较差，部分REITs产品拥有较长的封闭期。
二、公募REITs的含义和分类
（一）公募REITs的含义
公募REITs的含义是指将底层资产通过认购公开募集资金的形式，让公众投资者能够以较少的资金投资，享受底层资产稳定的现金流带来的收益。其法律关系主体主要由委托人、受益人和受托人三方构成。委托人一般为底层资产的原所有权人，主要提供资产、指定受益人及委托人。受托人接受委托人委托，为委托人管理、运营、收益和处分资产，并且必须恪尽职守、诚实守信地履行各项约定义务。
（二）公募REITs的分类
公募REITs根据模式的不同分为公司型和契约型。1.公司型REITs，美国目前的公募REITs中，主流结构为公司型公募REITs。将REITs设立为公司，投资者即为公司股东，投资方向为持有底层资产的公司，即对底层资产的持有企业进行股权投资，使其在法律上具有与公司相同的独立法人地位。在实践中，公司型公募REITs通常按照公司的管理模式进行管理，由董事会等作为权力机关进行资金管理，对于投资收益根据法律法规和公司内部规定通过股东分红的形式向投资者返还。采用公司型公募REITs模式，相较其他模式而言，依靠公司董事会等权力机关进行管理，从管理方式和投资决策上看操作灵活，决策效率高，同时受到法律法规的约束性较强，公司内部也可以监督公司运营和资金运作，维护投资者权益；2.除了公司型公募REITs外，契约型公募REITs是另一种比较常见的REITs类型，尤其在亚洲地区例如香港、日本、新加坡等多个国家和地区均以契约型公募REITs为主要模式。契约型公募REITs以契约成立为依据，本身并非为独立法人，只属于一种资产，由基金管理人发起设立，通过发行受益凭证筹集资金用于投资底层资产。契约型公募REITs主体之间是依靠信托建立关系，围绕底层资产展开交易，因其具有独立性，运作相对透明，可以在法律层面上维护投资者的利益。
三、我国公募REITs的发展历程
随着二十世纪九十年中国城镇住房制度改革开始，中国房地产市场进入商品房的时代，房地产行业成为我国经济发展的重要增长点，房产投资成为老百姓首选的投资方式，促进了房地产价格的增长。2005年1月，领展、越秀两只REITs在香港交易所上市，其中越秀成为首只投资中国内地物业的公募REITs。同年，中国人民银行、中国证券监督管理委员会、中国银行监督管理委员会的REITs专题研究小组相继成立，拉开了境内公募REITs的探索序幕。
2015年7月，鹏华前海万科REITs项目成功发行，标志着我国第一个公募型REITs产品正式发行。鹏华前海万科REITs的投资标的为深圳前海区万科企业公馆的租金收益权，主要内容为投资者通过基金管理人订立的基金合同将持有份额委托给鹏华基金管理公司（基金管理人）进行投资取得收益凭证。尽管鹏华前海万科REITs与国际标准公募REITs存在一些差异，但已经为我国公募REITs的交易架构奠定了基础。
2020年4月，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITS)试点相关工作的通知》，同年7月国家发改委发布《国家发展改革委办公厅关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》，标志着境内公募REITs试点正式拉开帷幕；2021年6月，首批9只公募REITs试点项目在沪深交易所上市；截至2023年底，我国证券市场共计29只REITs产品已挂牌上市，发行规模已达千亿元。
四、我国公募REITs的特征及组织架构
按照中国证监会《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)》(以下简称“《公募REITS指引》”)的规定,公募REITs具有以下特征：1.组织结构方面，《公募REITS指引》第2条规定，80%以上基金资产投资于基础设施资产支持证券并持有全部股份，基金通过资产支持证券和项目公司等载体取得基础设施项目完全所有权或经营权利;2.投资者结构方面，《公募REITS指引》第24条规定，基金份额总额应达到准予注册规模的80%，募集资金规模应超过2亿元、或投资人不少于1000人；3.资产结构方面，《公募REITS指引》第25条规定，基金应将80%以上基金资产投资于与其存在实际控制关系或受同一控制人控制的管理人设立发行ABS的全部份额，并获得项目全部所有权或经营权利，拥有控制权和处置权；4.资产借款要求，《公募REITS指引》第28条规定，基金总资产不得超过基金净资产的140%，借款金额不得超过基金净资产的20%，且借款用途限于基础设施项目日常运营、维修改造、项目收购等。
由此可见，我国公募REITS试点采取了“证券投资基金+专项计划”的总体交易架构,也就是大家常说的“公募基金+ABS”。这种架构采取了以基金管理人作为全责核心，并辅之以聘请财务顾问、外部管理机构的模式。此种管理机制在现有基金与证券法规体系下，强调平衡性，压实了基金管理人责任，并能在一定程度上发挥原始权益人的行业经验及资源优势。①
五、我国公募REITs的整体表现
2023年我国公募REITs市场扩募成功，募集规模达千亿元，实现了一系列的重大突破。同年10月，证监会发布了修订后的《公募REITS指引》，将“百货商场、购物中心、农贸市场等消费基础设施”及“保障性租赁住房、清洁能源”等明确写入基础设施范围，同时强调了基础设施项目应当“符合国家重大战略、发展规划、产业政策、投资管理法规等相关要求”，为消费基础设施REITs的推出搭建了制度框架。公募REITs的产品创新有利于动员和引导各类要素资源向基础设施领域聚集，切实有效盘活存量资产，行程存量资产和新增投资的良性循环。
“十四五”规划纲要中明确提出：“推动公募REITs健康发展，有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环。”自2020年4月公募REITs试点启动以来，国家发改委、证监会相继发布《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》（发改办投资[2020]586号）、《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（证监会[2020]54号）、《关于建立全国基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目库的通知》（发改办投资[2021]35号）、《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知——REITs试点项目申报要求》（发改投资[2021]958号）、《国家发展改革委关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236号）等政策文件引导公募REITs项目高质量发展，同时也为公募REITs项目的行业范围、基本条件、申报程序及项目合规性审查等进行规范。
近几年受宏观经济下行及房产市场供求关系的影响，房地产行业受到巨大冲击。针对行业困境，人民银行、住建部等有关部门采取了信贷托底、保交楼等措施予以应对，但效果无法短期显现。公募REITs制度目前取得了较好效果，底层资产已由基础设施扩容至保障性租赁住房，可尽快推进至当前房企的保交楼任务中，帮助房企盘活资产，有效应对流动性危机。
六、结语
过去二十年房地产行业在国家政策支持和人口红利的驱动下得到了快速发展，但近几年在房产市场供求关系发生变化、人口增速放缓以及地方政府债务风险背景下，我国公募REITs作为连接不动产和资本市场的金融产品，有助于稳定经济，防范风险，是扩大企业直接融资渠道是有效途径。
注释：
①资料来源：《构建不动产金融大循环（中国公募REITs的实践与方向）》，中国出版集团中译出版社。
律师简介：
王海洋律师毕业于北京交通大学法学专业，获学士学位。现为北京市乾坤律师事务所房地产及建设工程法律业务部实习律师。王海洋律师曾在大型国有建筑工程公司、国有房地产开发企业从事法务及商务等工作十余年，具有法律、房地产及建设工程的复合背景和中级经济师职称。在处理房地产开发、建设工程领域纠纷拥有丰富经验。
